山东玻纤(605006)：成本优势深化；行业底部夯实；23年再启新程 环球快报
事件：公司发布2022 年年报，报告期内实现营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为27.81、5.36、3.76 亿，分别同比+1.19%、-1.18%、-28.7%。
单线规模提升深化成本优势；22Q4-23Q1 业绩底部逐渐夯实。
(资料图)
吨成本：22 全年公司玻纤纱及制品吨成本3595.73 元/吨，同比+1.45%，在天然气、工业用电等价格上行的22 年仍维持相对稳定的成本表现，我们判断背后：1）公司自备热电厂，电力部分自给带来成本优势；2）21 年末点火的沂水3 线设计产能10 万吨，为公司在产最大单线规模的产线，规模提升带来单耗和单吨折旧下降。
销量：22 全年公司实现玻纤纱及制品销量44.97 万吨，同比+14.3%，主要是沂水3线21 年末达产，22 全年稳定生产贡献增量。参考行业重点企业库存22 年12 月末相较10 月末降低4.56%，我们判断22Q4 公司销售环比Q3 略有改善。
吨价：22 全年公司玻纤纱及制品均价5314.65 元/吨，同比-11.73%，22H1 公司玻纤价格小幅上升，全年出现较大幅度下滑，我们判断是22 年Q2 末开始行业景气度快速下滑，拖累下半年出货价格表现。
吨净利：22 全年公司玻纤纱及制品扣非吨净利756.06 元/吨。22Q4 公司扣非归母净利-0.25 亿，考虑到采暖季热电业务应有盈利，判断主要是玻纤行业景气度承压所致，公司作为行业二线龙头企业在当前价格下已难实现盈利，结合当前玻纤价格处于历史低位，我们判断行业周期和公司业绩底部逐渐夯实。
看好玻纤行业23 年供需改善。粗纱22Q3 景气快速回落，目前价格已至历史低位。23Q1行业需求复苏尚不明显，但3 月中下旬以来企业产销加快，3 月行业库存80 万吨，环比-2.3%，Q2 风电纱起量望拉动行业库存持续下降。预计23 年全年风电、基建成粗纱需求主要拉动力。我们预计22-23 年粗纱新增有效产能分别为62/28 万吨，同比+7.6%/3.2%，考虑23 年欧洲部分产能存退出/冷修可能，年有效产能增幅或不及3.2%；预计22-23 年全球粗纱需求分别为826/869 万吨，同比+2.2%/+5.2%。预计玻纤行业23 年供需有所改善。
公司产能规模、成本、客户资源、激励机制等优势凸显综合实力。
1）冷修+新建，十四五规划产能翻倍式扩张：据公司公告，公司拟对全资子公司天炬节能一条年产6 万吨的玻璃纤维池窑拉丝生产线进行冷修技术改造，技术改造完成后，该生产线产能将提升至17 万吨。公司拟在天炬节能厂区新建30 万吨玻纤产能。根据公司十四五战略规划，预计到2025 年设计产能达到115 万吨左右。
2）成本优势不断深化：公司规模化、智能化、自有热电等综合优势明显，单位成本呈 下降趋势。沂水厂区数字化生产基地建设快速推进，使得公司工时效率，能耗强度等关键指标将看齐行业一流水平，叠加产能规模扩大、冷修技改和产业链一体化推进，成本下降仍有空间。
3）外资行业龙头赋能管理和技术： OC 为公司第一大客户，OC 亦会给予公司一定的技术（浸润剂）、管理支持。
4）行业领先的激励机制：公司中层及以上管理、技术人员在公司持股平台持有股份，管理团队稳定，公司最新发布行业首份股权激励计划，彰显发展决心与信心。
投资建议：公司公布22 年业绩，我们引入25 年盈利预测，预计23-25 年实现归母净利润4.56、6.4、7.7 亿元（23-24 年前值分别为7.21、8.35 亿元），下调23-24 年盈利预测主要是因22Q2 末开始行业景气度快速下滑，玻纤价格已位于历史低位两个季度。当前股价对应的PE 分别为11、8、7 倍。考虑到23 年行业供需改善可期，公司成本优势和产能扩张持续深化，维持“买入”评级。
风险提示：宏观需求不及预期；供给增加超预期；新生产线建设延迟风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
